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　　俄乌战争，成为2022年首只黑天鹅。自2月24日俄罗斯对乌克兰展开特别军事行动至今，环球大类资产大幅波动，期间数次谈判均未达成停火协议，欧美与俄之间的制裁与反制裁措施不断升级，紊乱市场预期，叠加对冲突失控和制裁范围扩散的担忧压制全球资金风险偏好，环球权益市场负面消息共振，恐慌情绪卷席至3月中旬，直至近日俄乌谈判似有进展迹象，加迭内地传出利好消息，权益市场 — 尤其港股—大跌22%后近日报复性反弹17%。由2月底俄乌开战至刚过去的周四 (3月17日)，A股、新兴市场股票、港股、欧洲股票及美国股票累计表现分别-8.3%/ -7.1%/ -9.1%/ -2.2%/ +4.4%，其间最大回撤13.8%/ 14.9%/ 22.2%/ 11.8%/ 4.9%。反观商品市场，由于俄罗斯及乌克兰作为能源及农产品生产及出口国，英美对俄的能源制裁引发市场忧虑能源危机爆发、农作物生产供应或受战事扰动，令国际大宗商品价格 — 尤其是市场最关注的国际油价波动，开战早期最大升幅达35%，而最近最大回撤亦逾2成，而具避险属性的黄金价格侧在避险及通胀预期升温下震荡高走，最近有所回落。

　　表：俄乌战事展开至今 (24/2-17/3/2022) 全球主要大类资产表现及期间最大回撤/升幅

　　资料来源：彭博、中信证劵财富管理 (香港)；注：“中国A股” 为沪深300指数、“美国股票” 为标准普尔500指数、“欧洲股票” 为欧元区斯托克50、“香港股票” 为恒生指数、“新兴市场股票” 为MSCI新兴市场股市指数、“新兴市场美元债” 为彭博巴克莱新兴市场债券总回报指数、“美国国债” 为彭博巴克莱全球美国国债指数 – 3至5年期国债、“美国高收益债” 为彭博巴克莱美国企业高收益债券指数、“美国投资级债” 为彭博巴克莱美国投资级别企业债券指数、“中国在岸债” 为彭博巴克莱中国综合指数、“中国离岸投资级美元债” 为中资美元债投资级回报指数 (Markit iBoxx)、“中国离岸高收益美元债” 为中资美元债高收益回报指数 (Markit iBoxx)、“黄金” 为纽约期金、“原油” 为纽约期油。

　　二季度起港股市场将是上涨的起点。近期俄乌局势紧张、国内外监管政策趋严、海外货币政策紧缩预期、国内散点疫情扩散等多重风险持续冲击港股市场，2月24日以来恒指经历大升大跌，外资亦持续流出近450亿港元。但3月16日刘鹤副总理在主持的金稳委会议上针对稳增长政策、地产风险、中概股监管、平台经济治理、香港金融市场稳定性等议题均给出积极指引。我们判断在俄乌冲突不会持续恶化的假设下，预计3月内就会看到转机。二季度起外围的地缘冲突和货币紧缩这两大风险因素将逐步淡化，内部产业监管及散点疫情扩散的风险亦将稳步好转。在此背景下，预计地产信用风险对大金融板块传导担忧会消除，外资对互联网板块信心逐渐会恢复，这将助力港股市场企稳回升。我们依旧看好二季度起港股市场将迎来年度级别20%的估值修复。

　　回看历史港股大跌后一年表现普遍上涨。1997年亚洲金融风暴以来，虽然港股市场经历多次大跌，但其后表现皆能重新振作。如下表所示，港股于大跌市后的一年表现普遍向好，由低位反弹平均30-40%，此除了反映港股市场的根基扎实，事实也证明只要估值跌至合理水平，投资者就会重新入市，支持股市上涨。

　　表：恒指、国指及MSCI中国指数于大跌市后的表现

　　资料来源：中信证劵财富管理 (香港)

　　但如何判断股票市场估值是否合理？ 市盈率为其中一个重要指标。股票市场诞生于荷兰集市，因此有着菜市场的基因，被视为高级版的菜市场。而无论在任何一个市场，所有人都想买得划算，买得值。如何衡量市场所卖货物的合理价值，就菜市场而言可能只靠经验及感觉。股票市场较菜市场高级的地方，是参与者有很多专业的指针去衡量价值，而当中最常提到的是市盈率 (PE Ratio)。股票的市盈率指每股股价除以每股盈利，通常作为股票是便宜或昂贵的指标，把企业的股价与其制造财富的能力联系起来。假设A公司股价为20元，去年每股盈利2元，公司的历史市盈率则为10倍。意味假设未来每年盈利不变，10年后就可回本。而相对于B公司历史市盈率为20倍 (同一假设下，20年后才可回本)，当然是投资公司A较为吸引。以上例子就是以市盈率衡量公司价值的简单概念。

　　历史证明在市盈率低时入市在中长线有望达到较高收益。但理论归理论，但实际上于市盈率低时买入，是否真的可以带来更高回报？举个实例，我们分析了恒指2006至2021年，每个交易日当时市场预测市盈率高低与未来表现的关系 (如下表)，反映出于市盈率越低时买入，未来平均升幅越大。从下图3/6/9/12个月回报来看，在市盈率愈低时入市，持有12个月比持有3个月的日均回报多3成，此看出投資者在市盈率低时入市在中长线有望达到较高收益。恒指大跌后，现在预测市盈率为9.9倍，属于历史较低水平，是中长线投资者入市的良好时机。

　　表：2006至2021年市盈率高低与恒指未来表现关系

　　资料来源：彭博、中信证劵财富管理 (香港)

　　时期：17/3/2016 - 16/3/2021

　　* 平均回报为统计期间所有处于某市盈率范围的所有交易日，其后3/6/9/12个月的回报，再取得所有交易日回报的平均值

　　图：恒指动态估值低于历史均值以下一倍标准差

　　资料来源：彭博、中信证劵财富管理 (香港)

　　环球股市急挫后近日反弹，怎样利用各类结构化产品作中线部署赚取高息？上述提到我们看好二季度港股市场将迎来大幅的估值修复，投资者如想在环球股市急挫后反弹中寻找机会，或可以利用结构化产品把握时机入市作中线部署，在波动市况下提高投资胜率之余也可同时赚取較高票息。

　　资料来源：中信证劵财富管理 (香港)

　　以上为一些可配合投资者目标的产品简介。建议投资者须要考虑自己对收益要求，以及充分了解产品才做出投资决定。

（文章来源：中信证券财富管理香港）

文章来源：中信证券财富管理香港

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